以下著作起头于 21 世纪资管筹划院女同 t，作家 21 金融圈

作 者丨余纪昕

编 辑丨方海平

图 源丨 IC photo

本年 3 月以来，债券商场在履历一轮急速休养后冉冉"站稳了脚步"。

本月债市收益率在短短几个往复日内快速冲高回落，呈现出倒 V 字形走势。具体而言，3 月中上旬商场先是大幅"降温"，10 年期国债活跃券的成交收益率从 3 月 4 日的 1.6975% 一起攀升至 3 月 17 日的 1.9%。

尔后近几个往复日，债市情愫有所建立。放胆 3 月 20 日下昼发稿时，利率债方面，10 年期国债活跃券 240011 收益率下行 4BP 回到 1.82%，30 年期国债活跃券 2400006 收益率下行 5BP 至 2.0575%。信用债方面，24 汇金 MTN005 和 25 工行二级成本债 01BC 的涨势不俗，本日成交收益率鉴别下行 6.50BP 和 6BP。

这番发达是否意味着债市已挺过"辛劳时刻"？不少债券从业者示意现下"松了连气儿"，商场情愫仍是有所温和改善。

背后的原因是什么？往复员多量认为，影响机构配债有接洽的重要变量仍为资金面价钱成本。3 月以来，央行在货币投放上保管开年以来的偏严慎气魄，公开商场操作一度讨好小幅净回笼，资金面呈现"紧均衡"景象。

但记者详实到，在 3 月 17 日至 20 日，央行讨好三个往复日转向净投放，时间讨好开展 7 天期逆回购操作，净投放额度鉴别为 1156 亿元、1205 亿元和 2326 亿元，投放资金累计达 4687 亿元。不少固收从业东谈主士认为，这一操作的想法是为呵护机构稳重渡过本月税期所面对的头寸病笃时局，此举在流动性上向商场开释了一些暖意信号，于债市企稳起到积极助推作用。

女同 t

尊府起头：DM

"到咫尺为止的行情下，本年债券往复思要延续增厚盈利是很难作念的。"近日，有多位银行金市部往复东谈主士对记者异途同归地示意，面前总计收益率处于这一水平，即使再遇大牛市，上起飞间可能也仍相对有限，债市更省略率行将面对的是颤动形状。

债市抗波动才能增强

2022 年"踩踏式赎回潮"并未重演

10 年期国债活跃券收益率从开年 1.6% 操纵的点位回调于今，不少债券从业东谈主士叹气，本轮休养基本把旧年 12 月因金融机构对货币计策有预期差而"抢跑"配债所透支的收益空间给回吐了出来。他们示意，在债市企稳前的几天里，一些机构曾履历"惊魂时辰"。自 3 月以来，不少购买债基和固收型招待产物的个东谈主投资者发达出担忧情愫。

然则招待赎回数据炫夸，与 2022 年"赎回潮"时机构出现的"踩踏"清翠不同，这次相同的"心焦踩踏盘"情况并未再次献技。

债市"稳住"了，原因安在？浙商银行 FICC 撰文称，两循环调的初始要素存在根柢互异。" 2022 年的休养主要由基本面预期所撑持，由招待的‘欠债端压力’被迫加重。而本循环调则是在基本面预期稳重、招待欠债端压力可控的配景之下，以宽货币预期纠偏为导火索，重叠风险偏好提振的压制，继而被各类机构的"策略性卖出"自愿初始。"

招待欠债端压力咫尺尚可控。浙商银行 FICC 团队指出，2025 年，招待欠债端褂讪性权臣增强，放胆 2025 年 3 月 16 日，招待存续畛域 30.08 万亿，较 2024 年末（29.64 万亿）增长 4433 亿，标明招待畛域未出现权臣下滑，反而稳中有增，暂未激发赎回风云，这可能收货于相对稳重的净值发达—— 2025 年招待破净率远低于 2022 年，2025 年 1 月、2 月的招待概括破净率仅 2.79%、4.35%，与 2024 年 10 月（7.44%）比拟仍处较低水平。

原因在于：招待的学习效应灵验熨平了净值波动，履历了 2022 年的赎回风云之后，招待产物学习效应增强，通过多措并举裁汰由商场波动激发的赎回压力，一是积极发力遥远限的封锁性产物；二是优化钞票设立结构，擢升下波动钞票（如进款及 ABS 等）占比；三是选拔平滑信赖、收盘价估值、自建估值等形式进行估值平滑，咫尺处整改期内，招待产物的利润保护垫仍过剩量。

投资者角度来看，需求端商场情愫总体较为褂讪，资金方对固定收益产物的需求发达出一定的刚性。

又名国有大行金融商场部投资往复东谈主士告诉 21 世纪经济报谈记者："本周一（17 日）商场大幅休养本日，有个券的成交利率一天内甚而上升了 7-8 个 BP，基金的赎回情况其实比前一周大幅休养时有明显好转。我记得本日确凿莫得出现大畛域赎回，赎回的力度并莫得激发踩踏式心焦。这可能诠释抛售盘的卖出力量不及以形成太大要挟的情况下，商场下一步多半会天然则然再次参预企稳景象。"

本年债牛行情还能"再续一杯"？

波动加重下，要在"颤动市"中寻找契机，债市投资的操作难度明显有所上升；更锻练机构债券固收投资司理和基金司理才能的时刻或已到来。

操作难点具体安在？前述国有大行金融商场部投资往复东谈主士告诉 21 世纪经济报谈记者："难点在于面前商场订价核心有些拖沓。真清廉仓位作念多的契机可能要比及 DR（银行间进款类机构质押式回购利率）回到 OMO（公开商场操作）利率隔邻。"

设立盘上，她示意："咫尺逢休养作念多的胜率可能还可以，但赔率有限。10 年期国债收益率能否再次向下冲破 1.8% 的点位，我以为还不好说，尤其是如若资金利率陆续保持面前水平的话。"

往复盘上，要把执好快进快出的高频往复时机和买入卖登程现也绝非易事。一位大型股份行金融商场部债券往复员向记者炫夸，商场多空势力近日"闻风而动"的清翠十分明显。

他示意，在 2 月金融数据公布（本月 14 日）和 3 月 LPR 公布（本月 20 日）的本领节点之前，商场上王人曾先后流传出对于降准降息可能性的多样"小作文"揣度传言。在他看来，这可能是一些债券多头方成心通过制造波动来东谈主为创造波段往复赢利的契机。此类伪善音讯常常在重要时点事后"不攻自破"，但在盘中如实会对商场预判走向的难度一度形成不小的扰动，使得应付不笃定性成为往复有接洽流程中的一浩劫题。

21 世纪经济报谈记者详实到，从 2 月债券托管量数据来看，买卖银行上个月增持的品种标的主要蚁合在国债、地点债和同行存单。对此，上述股份行金市部往复员向记者提到，在债市操作难度加大的情况下，大型银行与其他欠债端成本较高的银行之间也存在权臣差距。

"大行购买同行存单较多，是因为他们的储户进款吸纳才能强，欠债端成本较低，设立存单的收益虽不算客不雅，但如实可行。而对咱们而言，本年以来商场波动荒谬大，尤其是资金成本上行幅度权臣，给咱们带来了广泛的成本压力，博取收益空间令东谈主头疼。在这种情况下，快进快出的往复策略惟恐能阴私资金成本。"

他进一步指出，"另一方面，商场波动加大对咱们判断标的的胜率条款极高，这种情况下更相宜接受量化策略。可以说，机器下单这个时候远比往复员东谈主工操作在反馈速率和恶果上有上风多了。"

瞻望后市，券商分析师多量认为对债券行情无需过度悲不雅，但在多贫苦素牵连、机构各方博弈之下，商场波动幅度可能仍将保管在较高水平。

华泰证券固收筹划团队称，天然本轮债市休养剧烈，但 1.9% 操纵的十年国债仍是基本完成了对之前极致预期的修正，债市的需求力量并莫得透顶祛除，宏不雅逻辑还有反复可能，外需风险还未完满，债市更多是对透支的修正，不是趋势性的回转。天然，如若短期赎回激发超调，可能涉及之前所教导的 2.0%-2.1% 的偏激。

中信证券筹划所明明团队示意，2025 年 2 月以来，长债利率合座颤动上行，时间债市各类机构往复活动出现明显分化，基金与国有行成为商场主要利率卖盘，而农商行与保障在长端则仍有明显的调后买入活动。往其后看女同 t，跟着 10 年国债收益率重回旧年 12 月"贬抑宽松"货政态度建议前的水平，重叠融资成本和商场褂讪性的考量，可以资金面流动性动作要点参考，但这并不虞味着利率存在新一轮趋势下行的契机，债市短期内仍将处于高波动阶段。